Przegląd makro: analiza posiedzenia FOMC
Analizy rynkowe
Data opublikowania : 19.03.2021 (12:15)
Po najnowszym posiedzeniu FOMC wstępna konkluzja brzmi: Fed pozwoli rozpędzić się do dowolnego poziomu zarówno gospodarce, jak i inflacji. Pożądany poziom inflacji wyraźnie określił prezes Powell: powyżej 2% w dłuższym okresie, przy czym „dłuższy” faktycznie oznacza tu „dłuższy”. Innymi słowy, Rezerwa Federalna informuje, że zamierza zignorować coraz wyższe odczyty inflacji w nadchodzących miesiącach w związku z wiosenno-letnimi efektami załamania cen pod koniec roku w efekcie pandemii Covid-19.
Projekcje Fed sugerują, że inflacja w tym roku znacznie wzrośnie, jednak w ciągu następnych dwóch lat złagodnieje – tym samym amerykański bank centralny wydaje się zakładać, że presje inflacyjne będą miały charakter przejściowy. Osobiście jednak nie jestem w stanie zrozumieć, w jaki sposób – w ujęciu matematycznym - Fed rozróżnia inflację przejściową od trwałej (długookresowej). W którym punkcie kończy się jedna, a zaczyna druga?
Mimo iż Rezerwa Federalna wyraźnie dała do zrozumienia, że nie zamierza zmieniać stopy funduszy Fed ani zająć się ograniczaniem polityki pieniężnej, dopóki nie uzyska jasności co do skutków inflacyjnych, nie otrzymaliśmy żadnej sugestii dotyczącej roli Fed w zarządzaniu aktywami i pasywami bilansu Rezerwy Federalnej, ani wynoszącym 28 bln USD długiem publicznym. Kongresowe Biuro Budżetowe szacuje, że Stany Zjednoczone każdego roku aż do 2050 r. będą odnotowywać deficyt przekraczający 5% PKB. Tempo skupu aktywów przez Fed w ramach luzowania ilościowego wynosi obecnie nieco poniżej 1 bln USD w skali roku, czyli mniej niż 5% PKB w roku, w którym prognozuje się deficyt w wysokości 14% PKB, a w roku następnym 7% (mimo iż na skutek nowych bodźców fiskalnych/nowej infrastruktury poziom ten może okazać się znacznie wyższy). W konsekwencji powinna być jakaś „górna granica” realnych rentowności, które Stany Zjednoczone będą w stanie wypłacać, aby utrzymać gospodarkę na powierzchni, biorąc pod uwagę nadchodzącą emisję obligacji skarbowych. Fed już spóźnia się z odpowiedzią, w jakim stopniu skala luzowania ilościowego nie wystarcza w kontekście amerykańskich obligacji skarbowych zarówno w tym, jak i w przyszłym roku.
To pytanie jest nadal pomijane, przynajmniej w komunikatach Fed, i pozostaje główną niewiadomą. Przy jakim poziomie rentowności w poszczególnych punktach na krzywej dochodowości Stany Zjednoczone będą w stanie przyciągnąć kapitał – nie tylko krajowy, biorąc pod uwagę bardzo wysoką stopę oszczędności w okresie pandemii, ale również zagraniczny?
Nie da się jednoznacznie ocenić wpływu posiedzenia FOMC na apetyt na ryzyko. Najłatwiej przyjąć, że posiedzenie będzie pozytywne dla nastrojów na rynku, ponieważ Fed nie będzie powstrzymywać realizacji maksymalnego potencjału krótkoterminowego wzrostu gospodarki, a normalizacja po przeprowadzeniu szczepień spowoduje dynamiczny wzrost popytu przy wsparciu ze strony rządu i banków centralnych.
Jest tu jednak pewne istotne „ale”: za jaką cenę? Dominacja fiskalna Stanów Zjednoczonych odstraszy prywatne inwestycje, znacznie zwiększy regulacje, a ze względu na priorytetowy charakter zielonej transformacji zbyt wielkie ilości kapitału przeznaczy na fizyczne inwestycje, co wiąże się z ograniczoną podażą niezbędnych zasobów i infrastruktury.
Naturalnie, zielona transformacja jest potrzebna, jednak rządy same sobie utrudniają ten proces, a ich decyzje można porównać do budowy kolei od końca. W normalnych warunkach zaczyna się od położenia trakcji, zanim przejdzie się do zamawiania i produkcji taboru. W latach 20. XXI w. sytuacja wygląda jednak inaczej: produkujemy pociągi (samochody elektryczne), a trakcją zajmujemy się w dalszej kolejności (produkcja zielonej energii elektrycznej i budowa niezbędnej infrastruktury). Takie rozwiązanie będzie kosztowne i nieefektywne i w dalszym ciągu będzie przyczyniać się do wzrostu cen wszystkiego, od kukurydzy po metale i drewno, ponieważ inwestycje w „czarną energię”, która nadal jest wykorzystywana niemal wszędzie, będą oznaczać wyższe ceny energii. Presje inflacyjne przełożą się na niższe marże, niższe zyski i wyższe koszty finansowania. Myślę, że ten ciąg przyczynowo-skutkowy jest teraz jasny.
Realny wniosek, który wyciągam z posiedzenia FOMC, jest taki, że Rezerwa Federalna nie udzieliła odpowiedzi na zbyt wiele pytań pomimo brawurowych starań prezesa Powella. Z mojej perspektywy Fed realizuje dogmatyczny model koncentrujący się na utrzymaniu maksymalnego zatrudnienia za wszelką cenę, bez względu na inflację i wyższe stopy. Wszystko to w czasie, gdy dane, ze względu na pandemię i reakcje polityczne, cechują się zbyt dużą zmiennością, aby można je było uznać za przydatne. Mocny spadek PKB w ubiegłym roku i obecne dynamiczne ożywienie zaburza liniowe modele Fed i dezorientuje większość uczestników rynku.
Dążę do tego, że kluczowy czynnik ryzyka – proces uwypuklania w miarę wzrostu długoterminowych stóp procentowych – oznacza, że pozornie małe ruchy wywołują duże impulsy i zaczynają mieć charakter zwrotny. To dokładne przeciwieństwo modeli liniowych stosowanych na potrzeby większości prognoz ekonomicznych. W ciągu najbliższego miesiąca czy dwóch należy mieć świadomość tego ryzyka. Przyzwolenie na rozgrzanie się gospodarki do czerwoności i wzrost inflacji to sygnał ze strony Fed, że czeka nas wzrost zmienności i jeszcze bardziej ujemna wypukłość. To jest moim zdaniem prawdziwa konkluzja.
Pod względem praktycznym podtrzymuję neutralne stanowisko co do rynków do czasu wyraźnego sygnału ze strony rentowności progowych, złota i dolara amerykańskiego. Na razie obawiam się, że sytuacja jest nadal nierozstrzygnięta i brakuje planu dotyczącego problemu deficytu produktywności i długu po pandemii. Znaczenie długu wzrasta w miarę wzrostu stóp, a w środę Rezerwa Federalna potwierdziła i „dopuściła” wzrost nominalnych stóp na rynku. To olbrzymie ryzyko.
Źródło: Steen Jakobsen, Główny Ekonomista i CIO Saxo Banku
Komentarz dostarczył:
Saxo Bank
Saxo Bank
W ostatnich dniach pojawiło się sporo spekulacji na temat tego, że Donald Trump mógłby zdecydować się na wcześniejsze ogłoszenie osoby, która...
Prezydent USA nie omieszkał nazwać szefa FED "matołem" po tym, jak Rezerwa Federalna w zeszłym tygodniu nie obniżyła stóp procentowych. Wczoraj...
Czwartkowy poranek na rynkach walutowych jest wyjątkowo słaby dla dolara amerykańskiego. Waluta rezerwowa świata traci do polskiego złotego już...
Wczorajsze półroczne przesłuchanie przewodniczącego Fed przed Izbą Reprezentantów USA nie przyniosło istotnych nowych informacji. Powell powtórzył...
Wejście Amerykanów do wojny izraelsko-irańskiej przyspieszyło zakończenie konfliktu, a nie doprowadziło do jego eskalacji. W nocy weszły w życie...
We wtorek prezydent Stanów Zjednoczonych Donald Trump ogłosił zawieszenie broni między Izraelem a Iranem, jednak kilka godzin później Izrael oskarżył...
Donald Trump po godzinie 7 rano czasu europejskiego ogłosił, że weszło w życie zawieszenie broni pomiędzy Iranem oraz Izraelem. Choć pierwsze wspomnienie...
Rynki finansowe nie zareagowały jakimś poważnym tąpnięciem po informacjach o zbombardowaniu przez USA irańskich instalacji nuklearnych w niedzielę...
W obliczu eskalacji konfliktu na Bliskim Wschodzie, szczególnie po amerykańskich atakach na irańskie obiekty nuklearne z 23 czerwca 2025 roku, zarówno...
Poniedziałkowy ranek nie przynosi żadnej nerwowości na rynku, można powiedzieć, że mało co się dzieje w kontekście tego, jakie wydarzenia miały...
Sytuacja na Bliskim Wschodzie rozwija się bardzo dynamicznie. Po kilku dniach izraelskich nalotów i irańskiego ostrzeliwania mamy włączenie się...
Para USDJPY w ostatnich miesiącach pozostaje pod silnym wpływem polityki monetarnej Banku Japonii oraz amerykańskiej Rezerwy Federalnej. BoJ pod przewodnictwem...
Kryzys na Bliskim Wschodzie osiąga nowy poziom intensywności, a sytuacja geopolityczna w regionie staje się coraz bardziej niestabilna. W centrum uwagi...
Europejskie rynki pozostają w nerwowym zawieszeniu. Indeksy Starego Kontynentu w większości zanotowały spadki, które sięgały ok. 0,4%. Jedynie...
Na rynku złotego nie widać zbytnio wpływu konfliktu izraelsko-irańskiego, choć podobnie wygląda to na rynkach globalnych, gdzie echa były widoczne...
Od piątku globalne media, w tym także ekonomiczne, żyją wojną na Bliskim Wschodzie. Izrael zaatakował Iran, trochę niespodziewanie, zaś od tego...
Atak Izraela na Iran, jaki miał miejsce w nocy, doprowadził do wzrostu awersji wobec ryzykownych aktywów. Na walutach widać ruch w stronę bezpiecznych...
Czwartkowy handel na FX wypada mieszanie, jeżeli chodzi o dolara. Jest on silniejszy względem walut Antypodów i funta (pośród G-7), oraz emerging...